东吴证券：工程机械国表里共振向上 沉点关心海

　　发布研报称，工程机械为典型周期行业，判断周期为焦点。当前国表里正处于上行周期起点，该行判断将来2-3年板块利润增速约20%+，沉点设置装备摆设。2025年1-10月国内挖机累计销量同比+19。6%，1-10月国内汽车/履带/随车/塔吊起沉机累计销量同比别离-2。8%/+22。9%/+5。9%/-30。6%，相较于2024年较着好转，国内工程机械进入全面苏醒阶段。海外来看，2025年1-10月挖掘机出口累计销量同比+14。5%，起头暖和苏醒。国表里共振感化下，板块收入端加快回暖，2025年前三季度，工程机械板块收入端同比增加12%。因而周期底部阶段板块产能操纵率较低，2024年公司挖掘机产能操纵率仅42%。25年以来跟着行业需求回暖，板块产能操纵率回升，固定成本摊薄对利润的反面提拔感化起头。且板块降本增效持续推进，板块盈利能力较着提拔。2025年前三季度三一沉工/徐工机械/中联沉科发卖净利率同比别离+2。4/+0。1/+0。8pct。(1)国内市场：按照保有量测算周期更新替代理论，2025-2028年国内挖机需求年均同比增速正在30%以上，本轮周期应于2028年见顶，顶部销量达到25万台。但2025年现实销量表示不如理论值，该行判断次要系资金到位率影响了需求到销量的。2025年国内挖机销量仍以小挖为从，次要系小挖对应的地方出格国债丰裕，但中大挖对应的处所债的开工到位环境较差。因而该行判断，正在资金到位的扰动下，此轮周期将呈现斜率较低但周期较长的特征，(2)出口市场：海外挖机销量同样存正在周期扰动，海外需求自2021年见顶后已持续下滑4年(2022-2025年)，次要扰动要素为美联储利率周期。该行判断，正在美联储降息周期下，海外需求无望于2026年进入新一轮上行周期，行成国表里共振场合排场。